2020年赛程过半，各个“赛场”都展开了年中总结。

今年上半年的并购市场尤为有趣：一方面，根据Mergermarket最新发布的报告，亚洲并购交易额下降到了2013年以来的最低值；另一方面，受疫情和地缘政治因素影响，新的并购热门板块出现，加之企业对现金流需求增强，许多企业和投资机构都将此时视为并购的最佳出击时刻。

我们和两位并购领域法律专家聊了聊他们对上半年市场的观察，以及他们对投资者的建议。

不久前，Mergermarket发布了2020上半年度全球及区域并购报告。报告显示，上半年亚洲并购市场表现不容乐观：前6月亚洲（不包括日本）共发生1501起并购交易，交易额为2.256千亿美元，为2013年以来的最差表现。

其中中国大陆和中国香港特别行政区为亚洲贡献了54%的交易额，在亚洲排名前五的交易中，6月的58同城私有化及2月的香港地产开发商会德丰私有化分别位列第三和第四。

“从流程上看，尽职调查和谈判本身变得更困难了，很多正在进行的项目都处于停滞或拖后状态。”方达律师事务所合伙人谭鹏律师如此谈及上半年的交易感受。

细分市场表现差异较大

但谭律师继而指出，在整体低迷的情况下，不同细分并购市场上半年的表现并不相同。

他认为造成数据跌落的重要原因之一是上半年疫情对跨境并购，尤其是中国企业海外并购的影响。

“举个例子，我们从去年在谈的几个海外并购，在疫情期间或之后全部暂停或者终止了。跟一些同行讨论，除了少数例外，也都是同样的趋势。”他说，“中企海外并购通常在并购市场上占很大份额，这块的下降肯定导致了整个跟中国相关的并购市场的下降。”

在谭律师看来，中企海外并购下降受到几个因素影响。“第一是中国在地缘政治层面与某些国家关系的恶化，比如美国，导致向美国投资的交易几乎全部停止；第二，为避免恶意收购，很多国家在疫情期间出台了新法律，加强了境外投资的审查机制，包括欧盟很多国家和印度。”

对此，科伟史密夫斐尔联营办公室资深国际顾问郭武汉律师持同样看法。但他继而指出上半年表现较为亮眼的另一块并购市场，即外商投资中国境内企业的跨境并购。

“2月份以来，外商直接投资持续增长，与去年同期相比增长了7.1%，并在6月份达到1170亿元人民币。”郭律师说，“2020年上半年，外资入境并购交易金额超过了中国企业对外投资金额，这也是十年来首次。”

“尤其是外国投资者在消费品领域的在华投资。”他说，“我们看到外国投资者对中国市场持续的信心。有些企业不断增加在华投资，扩展新项目；有些则重新审视在华投资策略，对其现有项目进行整合。比如我们在疫情期间就帮助达能集团完成了两笔与中国市场有关的投资和整合项目。”

两位律师指出，入境并购的稳定和中国政府持续加大开放力度的努力相关。

“中国现在对于外商投资的整体态度，其实和其他国家截然相反。我们仍然愿意打开国门，欢迎外商投资。中国最近几年修改和出台了很多法律，都是为外商投资创造更好的环境。”谭律师说。

另一个实际原因则在于，持续开放入境并购对于修复疫情下受创的中国经济很有好处。谭律师说，最近他代表一家美国医药企业与地方政府商谈，“地方政府仍然表示出非常积极的态度”。

上半年并购市场中，另一类“一枝独秀”的玩家则是私募投资基金。根据Mergermarket数据，在亚洲，2020年第二季度私募基金参与的并购交易额和第一季度相比，增长了2倍。

“PE是市场上比较活跃的一支队伍，他们在四处出击，投资各个领域的目标公司。”谭律师观察道，“尤其是PE参与的私有化交易，整体呈上升趋势。”

热门领域

谈及上半年并购市场的热门领域，郭律师首先指出了医疗行业。

“随着全球大型医疗企业进一步资源整合，中国企业可以在国内和国际市场寻求更多投资机会。”他说，“例如我们最近正在帮一家国内医药研发生产企业收购一家国际知名医药企业在国内的一条生产线。我们认为，新冠疫情为中国医药企业寻求海内外价值资产提供了更多动力和机遇。”

另一个新兴热门领域则是以芯片、半导体为代表的高科技板块。“受到中美关系影响，我们看到国内大量资金转向这一领域投资。”谭律师说。

“在进行战略性或者产业并购时，买方对目标公司的业绩等各方面相对更谨慎。”谭律师补充说，“但在医疗、半导体这些热门领域，很多PE客户正处于‘抢额度’状态，有点类似于前几年互联网并购、融资热潮下的情况。”

交易细节变化

市场低迷对上半年律所并购业务产生了怎样的影响？谭律师说：“第一季度并购业务受到了非常大影响，TMT和海外并购几乎停滞。但从二季度开始，项目数量开始恢复。整个上半年和去年相比属于持平或稍有下降，业务整体没有受到太大影响。”

但受市场影响，上半年，并购交易在法律层面出现了不少变化。

郭律师首先指出了客户，特别是国际客户对于律师提出的更高要求：“国际客户格外需要因地制宜的法律建议，并且需要当地市场的律师提供点对点服务……客户需要律师能够及时介入到交易过程中，提供多个司法管辖区的建议，管理与交易对手、监管方等各个方面的沟通，并在差旅受限时作为客户在当地市场信赖的伙伴。”

谭律师则从细节层面，指出了一些有趣的小变化。

“首先，基于市场的不确定性，大家对尽职调查的要求相对更高。”他说，“其次在交易条款中甚至能看到一些改变，比如说估值相关的条款，过去有些买卖双方可能更倾向于按某个基准日采取锁箱机制，现在则越来越愿意做交割日审计、交割后的调整、对赌等机制……这些都是基于大家对于未来业绩的增加的不确定性风险采取的各种保护措施。”

另一个变化则在于对条款中“重大不利影响”的界定。谭律师说：“大家会谈判疫情到底该不该被纳入重大不利影响。这一个小条款往往会决定最后交易能否顺利交割。”

下半场预测

受多种因素影响，实际上与中国相关的并购市场自2017年起就处于下滑态势。在近期与不同行业总法律顾问的采访中，总法纷纷向ALB表示，在市场上寻求合适的并购机会将是他们下半年工作的重点之一。那么并购市场是否可能借机反弹，甚至迎来新高？

“随着中国疫情基本稳定，并购市场逐步恢复，可以预见2020年后半年和2021年上半年并购市场相较于上半年肯定有复苏。”郭律师说，“但整体市场是否出现大幅反弹，我们目前仍表示谨慎乐观。”

虽然对下半年市场同样持乐观态度，但谭律师对并购市场是否能重返新高也存疑。他尤其指出了对于中企海外并购的不乐观：“我认为中企海外并购在未来的一年之内都不会有特别明显的改善。未来可能更多是境内标的并购市场的相对活跃。”

郭律师补充说：“当然，也不排除部分活跃行业，比如消费品、医疗、大数据云计算等，出现较大幅度增长。”

来自律师的建议

郭律师认为，当前的特殊环境对于在中国寻求并购机会的企业既是机遇，也是挑战。“对卖方而言，加快剥离非核心资产或表现不佳业务并以此筹集现金，可能会产生新的并购标的；从买方角度来看，一些机会主义的交易可能会出现， 但尤其需要考虑估值的不确定性和融资可获得性等方面的挑战。”他说。

对于积极在并购市场寻找机会的投资者，郭律师建议，伴随疫情的不确定性，交易双方还是应该认真考虑疫情对并购交易各方面的影响，并制定应对措施。

“这包括反垄断审查、监管批准、数据库安排与尽职调查、交易团队人员安排、能否面对面会晤、交易完成的最后期限日、涉及上市公司并购交易的监管、维权股东以及交易后整合等等。”他说。

“通盘考虑、详细规划以及寻求专业的建议对于在当前环境下顺利完成交易至关重要。”

谭律师也认为当下并购和融资交易的关键词是“谨慎”。

“A股资本市场现在的‘牛市’也带动了上市前企业在融资时的高估值，一定程度上鼓励了比较热门的行业项目中出现拥挤现象。”谭律师说。

“我真的建议投资人要非常谨慎，面对特别热抢的项目，反而该保持冷静。”他接着说。”现在的医疗、大健康以及芯片等热门领域，财务投资人应该注重目标公司的长远的发展。而战略投资人，需要更加仔细研究并购后的整合能否在未来的不确定的经济和政治环境中产生协同效应。”

 

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